我們來對萌系小家電新秀——小熊電器（Bear Electric Appliance）進(jìn)行一次深度解析。
小熊電器自成立以來，以其獨特的“萌系”設(shè)計風(fēng)格在競爭激烈的小家電市場中迅速崛起，成為現(xiàn)象級品牌。它不僅僅是一個制造小電器的公司，更是一個成功的營銷和品牌塑造案例。以下從多個維度進(jìn)行深度解析：
"1. 核心競爭力：獨特的“萌系”設(shè)計哲學(xué)"
"視覺吸引力:" 小熊電器最顯著的特征就是其“萌系”設(shè)計。產(chǎn)品外觀通常采用圓潤的線條、可愛的色彩（如粉色、米白、淺藍(lán)等）、Q萌的卡通造型（如小熊、兔子、貓咪等），以及富有童趣的細(xì)節(jié)（如笑臉、眼睛、翅膀等）。這種設(shè)計語言精準(zhǔn)地抓住了年輕消費者，尤其是女性消費者的審美偏好，提供了強大的情感連接和視覺沖擊力。 "情感營銷:" “萌”不僅僅是一種設(shè)計風(fēng)格，更是一種情感符號。它傳遞出可愛、溫暖、治愈、輕松、有趣的情感價值。小熊電器通過這種設(shè)計，將產(chǎn)品從一個冰冷的工具，轉(zhuǎn)變?yōu)榭梢詭碛鋹傂那榈摹巴姘椤保瑵M足了消費者在物質(zhì)之外的情感和精神需求。 "差異化定位:" 在功能趨同的小家電市場，小熊電器通過鮮明的“萌系”設(shè)計成功突圍，占據(jù)了獨特的細(xì)分市場。它避開了傳統(tǒng)家電強調(diào)功能、性能、

相關(guān)內(nèi)容：

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一、小熊概況：小家電行業(yè)冉冉新星，營收利潤高速增長

（一）發(fā)展歷程：創(chuàng)意小家電起家，業(yè)務(wù)能力持續(xù)發(fā)展

小熊電器系國內(nèi)小家電行業(yè)佼佼者，以“創(chuàng)意小家電+互聯(lián)網(wǎng)”深度融合為經(jīng)營方針，借電商東風(fēng)快速發(fā)展。 公司成立于 2006 年，歷經(jīng) 13 年深耕經(jīng)營，已在業(yè)內(nèi)積累起良好的質(zhì)量口碑與廣泛的品牌影響力。公司在廣東 佛山擁有小熊廚房、勒流富安分公司、小熊環(huán)境、小熊生活四個生產(chǎn)基地，產(chǎn)品主要包含廚房、生活類創(chuàng)意小 家電，主打靈巧、個性、小眾。銷售渠道以線上為主，主要通過天貓、京東、唯品會、蘇寧易購等主流電商及 拼多多等新興平臺開展銷售。2018 年雙十一，“小熊”品牌酸奶機、電動打蛋器、電燉/煮粥鍋等多款細(xì)分品類 位列天貓熱銷品牌榜排名第一。

2006 年，小熊電器成立，明確主打以酸奶機為代表的廚房創(chuàng)意小家電，抓住消費者對健康飲食生活的向往 以及對靈巧、個性化的廚房小家電的旺盛需求，早期公司在線上、線下同時開展銷售，其中線上發(fā)展勢頭更為 強勁，故開始重點布局互聯(lián)網(wǎng)線上渠道。同年小熊也開始陸續(xù)進(jìn)入重慶新世紀(jì)、昆明百大、廣州吉之島、大連 大商、山東利群等終端賣場。

2008 年，公司進(jìn)入發(fā)展創(chuàng)新階段。小熊業(yè)內(nèi)較早提出“網(wǎng)絡(luò)授權(quán)銷售模式”，即對線上經(jīng)銷商進(jìn)行“線上 授權(quán)”以拓展公司的分銷網(wǎng)絡(luò)。在此階段公司建立起了較為完善的銷售體系，銷售規(guī)模得到爆發(fā)式提升。

2009 年，公司產(chǎn)品擴容，初塑品牌形象，提出“快樂生活，家有小熊”，優(yōu)化品牌形象。產(chǎn)品擴充加濕器、 蒸臉器及母嬰等生活類電器產(chǎn)品。同年正式開通淘寶商城旗艦店，并榮獲“最具創(chuàng)新力網(wǎng)商”稱號。

2010 年，公司擴大規(guī)模，進(jìn)駐新廠房，并更名為廣東小熊電器有限公司。

2011 年，小熊品牌迭代升級，深入梳理品牌核心價值及企業(yè)、產(chǎn)品性格，挖掘出更能體現(xiàn)品牌價值的訴求 “Inspired Life 妙想生活”，并把“妙想”轉(zhuǎn)化為企業(yè) DNA，驅(qū)動企業(yè)實力的發(fā)展壯大，夯實品牌基礎(chǔ)。

2013 年，公司進(jìn)入優(yōu)化發(fā)展期，推出“線上經(jīng)銷代發(fā)貨銷售模式”，幫助經(jīng)銷商減輕資金壓力和運營成本， 讓其集中精力銷售優(yōu)勢產(chǎn)品，同時成功解決傳統(tǒng)經(jīng)銷模式下小眾產(chǎn)品推廣不足的痛點。在銷售體系逐步搭建完 成后，公司繼而推動升級品牌及技術(shù)研發(fā)體系。在此階段小熊建立了鮮明的品牌形象，研發(fā)設(shè)計、生產(chǎn)工藝及 質(zhì)量管理得到夯實完善。

2019 年 8 月 23 日，小熊電器正式登陸深交所。

（二）股權(quán)結(jié)構(gòu)：實控人夫婦持股 48.92%，股權(quán)結(jié)構(gòu)穩(wěn)定

截止至 2019 年 8 月 23 日，公司總股本為 1.20 億股。其中發(fā)行前股本 9000 萬股，本次上市發(fā)行 3000 萬股， 占發(fā)行后總股本的比例為 25.00%。李一峰、張紅夫婦為實際控制人，發(fā)行后夫婦合計持有公司的 48.92%的股權(quán), 其中通過控股股東兆峰投資間接持有公司 44.42%的股權(quán)，李一峰先生通過永新吉順間接持有 4.50%的股權(quán)。實 控人夫婦處于控股地位，股權(quán)結(jié)構(gòu)相對穩(wěn)定。

（三）業(yè)績：營收快速增長，業(yè)務(wù)發(fā)展順暢

近年來公司營業(yè)收入保持較快增長，2015-2018 年營業(yè)總收入由 7.25 億元增至 20.41 億元，年均復(fù)合增長 41.23%。2019H1 公司營業(yè)收入達(dá)到 11.88 億元，同比增加 29.46%。營收高增主要受益于公司品類齊全，迭代迅 速的創(chuàng)意小家電充分覆蓋消費者需求，電商紅利持續(xù)涌現(xiàn)，疊加小熊品牌建設(shè)顯效帶動產(chǎn)品銷量持續(xù)增長。

營收穩(wěn)健，費用下行，利潤端高速增長。2015-2018 年公司歸母凈利潤由 0.72 億元增長至 1.86 億元，CAGR 達(dá) 37.25%；其中 2017 年歸母凈利潤同比高增 104.88%至 1.47 億元，增長主要來自年內(nèi)公司推新加速，帶動營 收同比增長 56.17%，同時股份支付費用減少帶動管理費用率同降 3.03pct。

毛利率企穩(wěn)回升。2015-2018 年公司銷售毛利率分別為 34.53%、33.71%、33.14%、32.51%，整體呈下滑趨 勢，主要系受塑料等原材料價格上行以及低毛利率產(chǎn)品占比提升所致。面對原材料價格的波動，公司及時調(diào)整 新品、價格策略，并依靠較強議價能力部分消化原材料價格波動的負(fù)面影響。2019H1 受益于原材料價格回落， 公司毛利率回升至 36.00%

期間費用整體平穩(wěn)，2015-2018 期間費用率分別為 20.00%、21.85%、20.20%、19.98%，其中銷售費用率分 別為 14.32%、13.79%、15.00%、14.00%，2017 年提升較大系因當(dāng)年品牌推廣力度大幅提升 156.2%所致，2018 年有所回落主因營業(yè)收入雙位數(shù)增長的同時，品牌宣傳費有所減少。管理費用率分別為 5.53%、6.49%、3.46%、 3.53%，2016、17 年波動較大系因股份支付費用造成。財務(wù)費用分別為 0.15%、0.00%、0.22%、0.12%，波動主 要由銀行存款及利息支出變動引致。

周轉(zhuǎn)率方面，1）公司回款狀況良好，2016-2018 的應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率分別為 30.99、36.82、37.26，主要系公 司以線上銷售為主，電商平臺客戶對賬至打款間隔較短，其他經(jīng)銷客戶的結(jié)算方式以款到發(fā)貨為主，應(yīng)收賬款 余額較??；2）2016-2018 的存貨周轉(zhuǎn)率為 4.72、5.09、4.74，行業(yè)平均存貨周轉(zhuǎn)率為 7.01、6.87、6.08，存貨周 轉(zhuǎn)效率略低于行業(yè)平均水平。主要原因是公司為滿足 Q4 銷售旺季及春節(jié)促銷活動，需在年末進(jìn)行備貨，加之 電商平臺入倉銷售模式從發(fā)貨到對賬的周期較長，導(dǎo)致期末存貨余額較大。

現(xiàn)金流大幅提升，2015-2018 年公司經(jīng)營性現(xiàn)金流由 0.71 億元增長至 3.10 億元，CAGR 達(dá) 63.68%，主要系 受營業(yè)收入穩(wěn)增及回款良好帶動。2019H1 公司經(jīng)營性現(xiàn)金流同比繼續(xù)提升 118.67%至 1.19 億元。

業(yè)務(wù)拆分看，公司產(chǎn)品以廚房小家電為主，生活小家電為輔。廚房小家電中的鍋煲類占比最高，壺類占比 快速提升。

1、主打產(chǎn)品廚房小家電量價齊升，增長迅速，2016-2018 年營收由 8.72 億元增長至 17.31 億元，CAGR 為 40.89%。其中 2017、2018 年銷量分別同升 44.29%、24.28%；均價分別同升 9.61%、0.98%；業(yè)務(wù)占比從 2016 年的 83.27%提升到 2018 年的 85.39%，量價齊升主要得益于公司持續(xù)大力推新，以及品牌建設(shè)與市場開拓顯效。

分產(chǎn)品來看，鍋煲類廚電占比最高，2018 年占比為 21.65%；壺類收入快速增長，2016-2018 年 CAGR 為 65.08%，占比達(dá)到 20%。2018 年小家電承壓，增速普遍有所下滑，尤其是電熱類，增速僅有 1.94%，原因系主 力產(chǎn)品酸奶機受近年品種豐富及便利的盒裝酸奶沖擊，銷售量大幅下滑。而西式類仍保持 45.48%的增速，主因 公司電餅鐺和電烤箱各推出八款新產(chǎn)品，銷售緊俏推動收入逆勢增長。

2、公司生活小家電主要包括加濕器、除濕器、電暖器和空氣清新器等，近年收入穩(wěn)步增長，2016-2018 年 收入CAGR為30.17%，主要系均價及銷量共同提升助力，均價2017年和2018年同比增長分別為11.11%和2.74%； 銷量 2017 年、2018 年同比增長分別為 35.22%、9.77%。生活小家電占總收入比例略有下降，由 2016 年的 16.51% 下降至 2018 年的 14.45%。

3、其他小家電主要為個護類產(chǎn)品，包括蒸臉器和潔面儀，近年收入波動較大，主要系 2017 年大幅漲價導(dǎo) 致銷量下降較多，2018 年降價后銷量回暖增長。2016-2018 年收入 CAGR 為 18.67%，占比由 2016 年的 0.22% 下降到 2018 年的 0.16%。

分地區(qū)來看，公司以內(nèi)銷為主，國外銷售收入穩(wěn)步增加。2016-2018 年公司內(nèi)銷收入由 10.22 億元增長至 19.66 億元，營收占比均保持在 95%以上，系公司最重要收入來源。近年公司通過 ODM/OEM 方式開展境外銷 售，參加廣交會等展會并對海外優(yōu)秀小家電企業(yè)進(jìn)行開發(fā)，海外客戶主要集中在俄羅斯、韓國等地。2016-2018 年公司外銷收入由 0.25 增長至 0.61 億元，占比由 2.36%提升至 3.03%。

分渠道來看，公司堅持以線上為主，線下為輔，全渠道運營的銷售模式，線上占比穩(wěn)定在 90%以上。公司 產(chǎn)品主要入駐天貓商城、京東商城、唯品會和蘇寧易購等主流電商平臺；同時也積極布局拼多多、平安好醫(yī)生 等新興電商渠道。2016-2018 年公司線上毛利率由 34.05%下降至 32.86%，系受毛利率較低的線上經(jīng)銷占比提升 影響。近年經(jīng)銷商運營、推廣開支和平臺費用有所提升，渠道盈利部分壓縮。

線下方面，公司近年加強下轄銷售團隊的建設(shè)，同時進(jìn)一步擴大銷售區(qū)域布局，線下（含出口）占比由 2016 年占比 8.40%提升至 2018 年 9.59%。毛利率由 33.06%下降至 26.77%，主要系受原材料價格抬升及毛利率較低 的出口渠道占比提升所致。

二、小家電行業(yè)：平穩(wěn)的大海，湍急的溪流，創(chuàng)新品類破局崛起

（一）我國小家電行業(yè)整體穩(wěn)健增長，低產(chǎn)品滲透率帶來廣闊行業(yè)空間

從產(chǎn)品特性看，小家電產(chǎn)品更換周期短、單價低，相比其他家電產(chǎn)品更具備消費品屬性，受地產(chǎn)因素影響 較弱，在地產(chǎn)周期走弱甚至經(jīng)濟趨緩的背景下，具備一定的防御屬性。小家電行業(yè)增速過去幾年一直維持在 7-12%之間，屬于家電行業(yè)中最穩(wěn)健的子行業(yè)。

細(xì)分品類處不同生命周期，規(guī)模與增速有所分化。廚房小家電占據(jù)市場份額的半壁江山，電飯煲、電壓力 鍋等傳統(tǒng)成熟品類隨保有量及滲透率的提升，增速已逐漸放緩趨平；豆?jié){機、榨汁機等品類受到破壁料理機等 新興產(chǎn)品的替代沖擊，銷售額出現(xiàn)較大下降；吸塵器、凈水機等環(huán)境小家電占比略低于廚房小家電，增速稍高 于行業(yè)整體增速；剃須刀等個護小家電占比最低，近年仍保持高速增長態(tài)勢。

（二）對標(biāo)發(fā)達(dá)小家電市場，國內(nèi)滲透率與保有量空間仍存

我國小家電行業(yè)起步晚，品類數(shù)目與滲透程度與發(fā)達(dá)國家存在差距，市場仍未到天花板。對標(biāo)歐美日韓等 發(fā)達(dá)國家和地區(qū)，除普及率最高的廚房小家電以外，我國其他類別小家電產(chǎn)品的滲透率仍處于較低水平，譬如 料理機僅 28%、凈水器僅 6%、洗碗機甚至不足 1%。根據(jù) Euromonitor 統(tǒng)計，中國家庭小家電保有量每戶在 10 種以下，不及歐美等發(fā)達(dá)國家每戶 30 種的保有量水平。隨著國內(nèi)人均 GDP 的穩(wěn)步增長與消費結(jié)構(gòu)升級，國內(nèi) 小家電戶均保有量與滲透率預(yù)計將伴隨提升，市場仍有較大的增長空間。

（三）電商銷售占據(jù)主導(dǎo)，線上、線下分化顯著

與白電、廚電不同，小家電電商銷售占據(jù)主導(dǎo)地位，線上渠道占比約為 65%-70%。2019 年第一季度數(shù)據(jù) 顯示，榨汁機、料理機、豆?jié){機、電水壺四款產(chǎn)品線上銷售占比均超 70%；電磁爐、電壓力鍋、電飯煲等烹飪 產(chǎn)品線上占比也已超 50%，同樣高于線下渠道。近年來，隨著電子商務(wù)平臺的蓬勃發(fā)展，小家電產(chǎn)品精巧的外 觀設(shè)計和獨特的功能用途可以在線上端得到充分的展示，疊加互聯(lián)網(wǎng)年輕世代消費群體的電商購物習(xí)慣已經(jīng)形 成。雙向選擇之下，小家電網(wǎng)購市場規(guī)模逐步擴張，產(chǎn)品線上滲透率持續(xù)走高。

小家電線上、線下渠道零售增長分化明顯，普遍呈現(xiàn)出線上渠道均呈現(xiàn)正增長，線下渠道負(fù)增長的特點。 具體來看，電飯煲線上零售量、零售額同比上漲 27.8%、17.8%，線下零售量、零售額同比下降 26.7%、26.5%； 豆?jié){機線上零售量、零售額同比上漲 12.3%、18.7%，線下分別下降 46.5%、42.3%。在所有細(xì)分品類中，只有 新興產(chǎn)品料理機實現(xiàn)了線上線下雙增長。

（四）小家電格局較為集中，創(chuàng)意小家電破局快速成長

歷經(jīng)多年的淘沙洗牌，小家電行業(yè)市場格局已逐漸明朗，龍頭集中度較高。細(xì)分品類方面，中怡康數(shù)據(jù)顯 示，2018 年電飯煲等廚房小家電主要品類 CR3 已超過 80%，美的、蘇泊爾、九陽等龍頭主導(dǎo)市場，地位穩(wěn)固； 個人護理小家電集中度同樣處于高位，剃須刀、電吹風(fēng)及電動牙刷等品類近年 CR3 均在 75%以上；環(huán)境小家電 市場相對分散，但 CR3 也以達(dá)到 50%左右。

產(chǎn)品同質(zhì)化明顯，創(chuàng)意小家電高增破局。近年國內(nèi)小家電市場競爭日趨激烈，產(chǎn)品同質(zhì)化現(xiàn)象較為嚴(yán)重。 同時年輕世代消費需求崛起，對產(chǎn)品功能與個性化提出了更高的要求。在這一背景下，能提供創(chuàng)新化功能，個 性化外觀、年輕化品牌的創(chuàng)意小家電蓬勃興起。以小熊電器、小狗電器為代表的小家電品牌依靠品牌創(chuàng)意與電 商紅利，輔以較高的產(chǎn)品性價比，得以部分突破傳統(tǒng)大牌的封鎖線，實現(xiàn)銷售額高雙位數(shù)成長。

三、核心驅(qū)動：研發(fā)強勁創(chuàng)意賦能，品牌渠道定位精準(zhǔn)

（一）產(chǎn)品：創(chuàng)意賦能優(yōu)勢獨特，研發(fā)強勁品類多元

1、主推創(chuàng)意小家電，突破家電大牌包圍圈，研發(fā)力度穩(wěn)步提升

小熊電器自成立起便以創(chuàng)新為原動力，深耕創(chuàng)意小家電賽道。在國內(nèi)小家電市場競爭日趨激烈，產(chǎn)品同質(zhì) 化嚴(yán)重的市場環(huán)境下，公司對產(chǎn)品進(jìn)行創(chuàng)意賦能，推出酸奶機、養(yǎng)生壺等全新功能產(chǎn)品引領(lǐng)消費需求，同時以 時尚年輕的創(chuàng)意外形吸引消費者眼球。依靠在功能與外觀上的精耕細(xì)作以及多款爆品的成功推出，小熊成功在 美的、蘇泊爾等龍頭主導(dǎo)的小家電市場中脫穎而出，收獲自身的細(xì)分客群與市場份額。

研發(fā)投入夯基，持續(xù)塑造產(chǎn)品力。2016-2018 年，公司研發(fā)費用由 1653.3 萬元增至 4739.3 萬元，CAGR 達(dá) 69.31%，其中 2018 年同比增速為 89%。截至 2018 年 12 月末，公司擁有研發(fā)技術(shù)人員 138 人，已擁有專利 486 項，其中發(fā)明專利 11 項、實用新型 194 項以及外觀設(shè)計 281 項。

2、產(chǎn)品矩陣豐富多元，覆蓋消費者多維需求

公司依托研發(fā)設(shè)計優(yōu)勢，堅持發(fā)展多品類戰(zhàn)略，截至 2018 年末，小熊在售產(chǎn)品 SKU 超過 400 個。公司產(chǎn) 品類別豐富，按應(yīng)用方向可分為鍋煲、電熱類廚房小家電、加濕器等生活小家電以及蒸臉器等其他小家電，充 分覆蓋從嬰幼兒、中青年到中老年等不同消費人群的生活工作場景。各類產(chǎn)品相互帶單，充分提升客戶粘性與 復(fù)購率，并有效避免因單一細(xì)分市場萎縮造成的營收下滑風(fēng)險。

（二）品牌：精準(zhǔn)定位“萌系”風(fēng)格，多維營銷強化推廣

1、打造溫馨“萌系”標(biāo)簽，直擊年輕消費群體

小熊電器將“萌”這一元素融入到自身品牌中，打造溫馨可愛的獨特產(chǎn)品風(fēng)格。小熊“萌系”風(fēng)格既體現(xiàn) 在品牌的吉祥物、產(chǎn)品的外觀設(shè)計中，也充分滲透在品牌的營銷推廣活動中，以求帶給用戶輕松、愉悅的使用 體驗，迎合互聯(lián)網(wǎng)年輕世代消費群體，打造品牌差異化競爭優(yōu)勢。

2、品牌建設(shè)穩(wěn)扎穩(wěn)打，多品類位居熱銷榜首

從公司誕生到發(fā)展，管理層高度重視品牌核心價值與理念的打造，持續(xù)迭代品牌形象，保持品牌熱度與活 力。創(chuàng)立十余年來，小熊品牌內(nèi)涵經(jīng)歷了從“健康”“快樂”到“妙想”，再到“萌”的升級，品牌知名度與 美譽度逐年提升。依托較強的品牌影響力與多年積累的忠實用戶，公司主要品類在天貓商城熱銷品牌榜均排名 領(lǐng)先。2017 年，公司獲得人民日報頒發(fā)的“中國品牌獎”，“小熊”注冊商標(biāo)被國家工商行政管理總局認(rèn)定為 馳名商標(biāo)。

3、品牌營銷大力投入，多維推廣覆蓋消費者

小熊重視品牌和市場營銷工作，2016-2018 年品牌宣傳費分別為 0.34、0.87 及 0.71 億元。營銷費用率超過 3%，其中 2017 年公司加大品牌營銷力度，營銷費用率達(dá)到 5.27%。公司營銷方式豐富多元，充分運用電商硬廣、 影視與綜藝植入、明星代言、新媒體推廣、戶外廣告投放、論壇展會等多種渠道開展?fàn)I銷，多措并舉不斷提高品牌知名度。

影視植入：公司與影視公司、電視臺開展合作，在《我是證人》、《穿越吧廚房》、《時尚男人幫》、《醉 玲瓏》等多款作品中植入小熊廣告，增強品牌認(rèn)知度與影響力;

明星代言：2017 年 3 月小熊與黃小廚推出聯(lián)名產(chǎn)品“ 熊醒” 早餐系列和“暖燉養(yǎng)系列，宣揚美好生活理 念；2017 年 8 月公司簽約人氣偶像張藝興作為小熊電器品牌代言人，擴大在年輕客群中的品牌知名度，同時開 展《擁抱張藝興，共創(chuàng)生日禮》系列活動，達(dá)到良好的推廣效果。

為順應(yīng)互聯(lián)網(wǎng)、消費群體年輕化趨勢，公司還持續(xù)通過優(yōu)酷、微博等新媒體平臺進(jìn)行產(chǎn)品推廣，推出的《愛 不停燉》系列微電影收獲較多好評。同時公司也在樓宇社區(qū)、機場 LED 大屏、一線城市候車廳等人流密集區(qū)域 投放戶外廣告，擴大品牌知名度與影響力。

（三）渠道：線上占主導(dǎo)引領(lǐng)擴張，線下補短板快速發(fā)展

小熊電器采用線上銷售為主、線下銷售為輔的銷售模式。電商渠道系公司核心渠道，占比超過九成以上。 2016-2018 年．公司線上銷售渠道的營業(yè)收入由 9.60 億元增至 18.33 億元，CAGR 為 38.23%，近三年線上占比 分別為 91.60%、91.93%及 90.41%，居于絕對主導(dǎo)地位。

同時，公司也積極布局線下經(jīng)銷與出口外銷渠道，補齊短板并促進(jìn)線上線下的渠道融合。2016-2018 年公司 線下經(jīng)銷及出口渠道發(fā)展快速，期間復(fù)合增速分別為 44.90%與 57.83%。2018 年營業(yè)收入分別為 1.33 億元和 0.62 億元，業(yè)務(wù)占比同比分別提升 0.98、0.54pct 至 6.55%、3.03%。

1、線上端：線上經(jīng)銷+平臺入倉雙輪驅(qū)動，代發(fā)貨釋放經(jīng)銷商活力

公司從成立之初就堅持“創(chuàng)意小家電+互聯(lián)網(wǎng)”的發(fā)展思路，充分發(fā)揮互聯(lián)網(wǎng)高效低成本的優(yōu)勢，快速布局線 上銷售渠道。目前公司線上經(jīng)營主要分為線上經(jīng)銷、電商平臺入倉及線上直營三種模式。

公司線上經(jīng)銷包含經(jīng)銷商發(fā)貨與經(jīng)銷代發(fā)貨兩種模式。1）經(jīng)銷商發(fā)貨系指由經(jīng)銷商買斷銷售的傳統(tǒng)模式， 也是目前公司主要的線上經(jīng)銷方式；2）代發(fā)貨模式于2013年正式實施，是指消費者通過經(jīng)銷商的電商平臺下單后，公司通過富潤系統(tǒng)獲取訂單信息，并由公司直接發(fā)貨給消費者的銷售模式。代發(fā)貨模式下經(jīng)銷商進(jìn)貨壓力 得到減輕，可集中精力銷售優(yōu)勢產(chǎn)品，部分解決傳統(tǒng)經(jīng)銷模式下小眾產(chǎn)品推廣不足的問題。

電商平臺入倉是公司與京東、唯品會、蘇寧易購等電商平臺的主要合作模式。在該模式下，公司將商品發(fā) 往電商平臺倉庫，并在平臺客戶對賬后確認(rèn)收入，后續(xù)由電商平臺負(fù)責(zé)訂單管理與物流配送。

線上直銷模式下，公司主要在天貓商城、京東POP店等大流量B2C平臺開設(shè)自營店鋪開展經(jīng)營。

線上結(jié)構(gòu)較為穩(wěn)定，線上經(jīng)銷、平臺入倉占比較高。2018年公司線上經(jīng)銷、平臺入倉及直營收入分別為9.94、 6.58及1.81億元，占線上收入比例分別為54%、36%與10%。增速上看，線上經(jīng)銷與線上直營增長相對較快，但 在2018年小家電行業(yè)整體承壓的背景下，線上增速在高基數(shù)基礎(chǔ)上整體有所回落。

2、線下端：經(jīng)銷網(wǎng)絡(luò)穩(wěn)步下沉，歐美、南美市場正開拓

線下經(jīng)銷方面，隨著互聯(lián)網(wǎng)紅利的逐漸縮減，公司正逐步加強線下渠道的鋪設(shè)力度，減少對線上單一渠道的 依賴。目前公司已開發(fā)出一批在禮品、積分商城、企事業(yè)單位團購、商超、藥店母嬰等渠道中具備資源和經(jīng)驗 優(yōu)勢的經(jīng)銷商，通過線下經(jīng)銷渠道將產(chǎn)品逐步滲透至線下，從而加速線上線下的融合發(fā)展。

出口方面，公司出口業(yè)務(wù)仍處于起步階段，銷售模式以O(shè)DM/OEM為主，目前主要合作的品牌包括Polaris、 Ohyama Iris、Black&Decker等。未來公司將進(jìn)一步開拓歐美及南美市場，其中美國市場主要通過傲基國際在亞 馬遜實現(xiàn)銷售，且與環(huán)球易購等國內(nèi)跨境平臺積極溝通；歐洲市場正與小家電巨頭SEB開展洽談，目前已處于 供應(yīng)商審核階段；南美市場已與巴西知名小家電商MK Eletrodomesticos MondialS.A開展業(yè)務(wù)往來，與智利知名 小家電商Cencosud S.A正處于進(jìn)一步洽談之中。

線下、出口營收高速增長，占比逐漸提升。2016-2018 年公司線下經(jīng)銷收入由 0.63 億元增至 1.33 億元，復(fù) 合增速為 44.90%；出口收入由 0.25 億元提升至 0.62 億元，復(fù)合增速為 57.83%，業(yè)務(wù)占比分別提升 0.41、0.67pct 至 6.55%、3.03%。

3、渠道盈利： 直營、平臺入倉毛利率較高，經(jīng)銷及出口相對較低

受電商直營及平臺入倉拉動，公司線上毛利率整體高于線下。2018年公司線上及線下（含出口）毛利率分 別為32.86%、26.77%。線上方面，1）公司電商直營渠道直面消費者，沒有其他中間環(huán)節(jié)，銷售價格為終端價，因而毛利率最高；2）平臺入倉毛利率次之，根據(jù)與平臺約定的毛利率及返利情況確定結(jié)算價格；3）線上經(jīng)銷 中間環(huán)節(jié)較多，毛利率水平較低，2018年為28.8%、

線下方面，線下與線上經(jīng)銷模式下毛利率相近，主因公司一般采取統(tǒng)一的出廠價出售，少許差別主要源于 產(chǎn)品結(jié)構(gòu)及電商節(jié)日促銷政策。出口渠道毛利率最低，主因公司以貼牌銷售為主，因而盈利較低。

（四）供應(yīng)鏈：采購渠道合理穩(wěn)定，自產(chǎn)比例高位緩升

1、核心供應(yīng)商合作穩(wěn)定，單一供應(yīng)商依賴度低

小熊電器采購原料和零部件規(guī)格型號繁多，主要包括塑料原料、五金制品、電機、陶瓷、玻璃、包材等。 2016-2018 年，公司產(chǎn)品直接材料占主業(yè)成本比例分別為 71.62%、75.66%和 75.25%。由于小家電上游行業(yè)產(chǎn)商 眾多，競爭充分，小熊議價能力相對較強。公司專設(shè)供應(yīng)商管理中心，與佛山泰欣、佛山漢毅等原料供應(yīng)商建 立穩(wěn)定的合作關(guān)系，同時公司對單一供應(yīng)商依賴度較低。2018 年公司向第一大供應(yīng)商采購金額為 6080.9 萬元，占總采購金額的 5.48%。

2、自產(chǎn)為主、外協(xié)為輔，自產(chǎn)比例持續(xù)提升

公司大部分產(chǎn)品以自制為主，自產(chǎn)比例接近 90%。部分電烤箱、養(yǎng)生壺和咖啡機產(chǎn)品由第三方外協(xié)生產(chǎn)； 部分注塑加工、零部件組裝、總裝裝配等工序由第三方外協(xié)加工，外協(xié)主要用于滿足“雙十一”等銷售高峰期產(chǎn) 能需求。近年來，公司自產(chǎn)率仍保持高位提升趨勢，自產(chǎn)金額占主營成本比例由 2016 年的 87.33%提升 3.42pct 至 2018 年的 90.75%。

四、競爭分析：小家電格局穩(wěn)龍頭強，小熊高增速尋突破

隨著大家電市場的日趨飽和，格局落定，越來越多的企業(yè)開始進(jìn)入市場潛力巨大，門檻相對較低的小家電 行業(yè)。美的為代表的大家電龍頭依靠強大的品牌號召力與規(guī)模優(yōu)勢，在小家電行業(yè)占據(jù)較高份額；蘇泊爾、九 陽等中型龍頭也不斷加強品類與市場開拓步伐，市場競爭趨于激烈。依據(jù)當(dāng)前的市場環(huán)境分析，除去綜合性企 業(yè)美的外，小熊面對的主要競爭對手包括蘇泊爾、九陽股份、天際股份及新寶股份。

（一）業(yè)績端：傳統(tǒng)龍頭規(guī)模領(lǐng)先，小熊電器增速靚麗

1、營業(yè)收入比較：蘇泊爾規(guī)模領(lǐng)先，小熊高增快速追趕

營收規(guī)模來看，蘇泊爾、九陽、新寶等龍頭較為領(lǐng)先，2018 年分別實現(xiàn)收入 179、82 及 84 億元，小熊體 量相較龍頭仍有差距。但從營收增速來看，2015-2018 年小熊電器復(fù)合增速達(dá)到 41.20%，大幅領(lǐng)先九陽、新寶 4.98%、10.21%的增速。蘇泊爾內(nèi)外銷均穩(wěn)健，大體量下三年 CAGR 仍達(dá)到 17.84%。

2、歸母凈利潤比較：上升態(tài)勢穩(wěn)定，規(guī)模顯著增長

2015-2018 年小熊電器歸母凈利潤由 0.72 億元穩(wěn)步提升至 1.86 億元，其中 2017 年在行業(yè)競爭者普遍出現(xiàn)下 降趨勢的市場條件下實現(xiàn)了同比 104.88%的高速增長；2019H1 達(dá)到 1.28 億元，增幅達(dá) 51.11%，位列行業(yè)前端。 天際股份 2015 年歸母凈利潤 0.60 億元，與小熊電器位數(shù)于相同梯隊，但 2015-2018 年的多次波動導(dǎo)致其歸母凈 利潤絕對增幅較小，僅上升至 0.84 億元；2019H1 受益于業(yè)績補償股份，公司凈利潤增至 3.04 億元。

利潤規(guī)模方面，小熊電器在小家電市場中低于九陽股份，規(guī)模尚??；增速方面，公司上升幅度較大，且逐 年上升態(tài)勢穩(wěn)定，與新寶股份等公司差距不斷縮小。

3、毛利率比較： 小熊毛利率維持高位，盈利能力領(lǐng)先

毛利率方面，小熊電器和九陽股份、蘇泊爾的產(chǎn)品類別較為相似，2018 年三者毛利率相近。2019H1 小熊 銷售毛利率上升至 36%，高于九陽股份的 32.33%及蘇泊爾的 30.78%，相較于行業(yè)內(nèi)其他競爭者位列第一。天 際股份 2018 年來受化工業(yè)務(wù)拖累，毛利率出現(xiàn)大幅下滑；新寶股份以代工模式為主，故毛利率水平低于其他小 家電公司。

4、營運能力比較：線上渠道存貨周轉(zhuǎn)高，應(yīng)收賬款回籠行業(yè)領(lǐng)先

存貨周轉(zhuǎn)方面，2015-2019H1 小熊電器存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)常年維持較高數(shù)值，2018 年為 73.69 天，2019H1 略微 下降到 71.12 天，仍高于九陽股份的 44.23 天和蘇泊爾的 52.70 天。公司存貨周轉(zhuǎn)率低于行業(yè)平均水平的原因一 方面在于發(fā)貨對賬周期長導(dǎo)致期末存貨余額較大；另一方面在于主打線上渠道，需在年末備貨以應(yīng)對第四季度 市場需求的增加。

應(yīng)收賬款方面，小熊電器大幅領(lǐng)先，2019H1 應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)僅為 12.24 天，低于九陽股份的 14.55 天和 蘇泊爾的 33.08 天，主要是因為應(yīng)收賬款多來自電商平臺入倉銷售模式和出口銷售模式，經(jīng)銷客戶結(jié)算方式以 款到發(fā)貨為主，賬齡集中在一年期。

5、ROE 對比：小熊電器遙遙領(lǐng)先，銷售凈利率逐年向好。

2019H1 小熊電器 ROE（攤?。?21.75%，領(lǐng)先于九陽股份（11.02%）、蘇泊爾（14.11%）、天際股份（8.19%） 以及新寶股份（6.24%），且在 2016-2018 年始終處于行業(yè)整體水平前端，公司凈資產(chǎn)收益率可觀是源于小熊電器以線上渠道作為支撐，擁有較好的費用控制能力，其銷售凈利率從 2016 年開始逐年上升，2018 年幾乎與行 業(yè)持平并逐漸實現(xiàn)超越。

（二）產(chǎn)品端：九陽、天際專注廚電，蘇泊爾、新寶多維驅(qū)動

競品方面，蘇泊爾專注炊具及廚房小家電領(lǐng)域，近年來在廚房小家電領(lǐng)域有所擴展，占有較多技術(shù)儲備優(yōu) 勢，主要產(chǎn)品可分為明火炊具、廚房小家電、廚衛(wèi)電器和生活家居電器四大類，在明火炊具類產(chǎn)品上擁有較多 專利技術(shù)，市場份額穩(wěn)居第一。

九陽股份、新寶股份和天際股份專注于廚房小家電領(lǐng)域，各有側(cè)重。其中，九陽定位中高端，產(chǎn)品涵蓋 20 余個品類 300 多種型號，豆?jié){機、料理機等優(yōu)勢品類常年第一，近年來受消費升級影響，對豆?jié){機品類的依賴 度逐漸降低，營養(yǎng)煲、西式電器等產(chǎn)品不斷增長。

新寶股份不斷鞏固西式廚房小家電產(chǎn)品的優(yōu)勢，逐步向家居護理電器等領(lǐng)域擴展；同時，利用自身技術(shù)服 務(wù)平臺優(yōu)勢，采取專業(yè)品牌運作策略，已成為小家電行業(yè)的出口龍頭企業(yè)。

天際股份專注陶瓷烹飪家電、電熱水壺品類，產(chǎn)品結(jié)構(gòu)較為單一，銷售情況受市場影響較大，近年來在不 斷增加品類。

（三）渠道端：傳統(tǒng)龍頭網(wǎng)點廣布，小熊電器電商領(lǐng)先

小熊電器以互聯(lián)網(wǎng)大數(shù)據(jù)為基礎(chǔ)進(jìn)行創(chuàng)意小家電的設(shè)計研發(fā)以及銷售，其產(chǎn)品主要通過線上經(jīng)銷、電商平 臺入倉以及直銷等方式進(jìn)行銷售，報告期內(nèi)其線上渠道銷售額占主營收入超過 9 成，線上直銷店鋪數(shù)量由 2016 年的 22 家上升到 2018 年 53 家，線上建設(shè)不斷深化，同時公司不斷布局線下渠道和出口銷售。

九陽股份和蘇泊爾的產(chǎn)品銷售主要采取經(jīng)銷商制，銷售終端布局眾多，其中九陽股份在現(xiàn)有 4 萬家終端的 基礎(chǔ)上，不斷開拓新店。同時深耕線上渠道建設(shè)，2018 年 11 月銷售額均突破 10 億元。天際股份實施線上線下 并重的渠道布局；新寶股份產(chǎn)品以出口為主，其渠道則以線下直銷、經(jīng)銷為主，近年來公司也積極拓展電子商 務(wù)、電視購物等新興渠道，促進(jìn)銷售網(wǎng)絡(luò)的不斷完善。

五、募投項目分析

公司本次 IPO 公開發(fā)行股份 3000 萬股，實際募集資金扣除發(fā)行費用后，擬使用 9.37 億募投資金用于生產(chǎn) 建設(shè)、研發(fā)中心建設(shè)與信息化建設(shè)等相關(guān)項目，分項目來看：

1、生產(chǎn)建設(shè)項目

小熊電器生產(chǎn)建設(shè)項目包括大良五沙項目、均安項目、智能小家電制造基地項目等 3 個子項目，擬分別投 資 5.27、1.59、3.13 億元。項目建設(shè)周期均為 2 年。項目落地預(yù)計將新增 2400 萬臺小家電產(chǎn)能，進(jìn)一步提升產(chǎn) 品的生產(chǎn)規(guī)模、技術(shù)含量與自動化生產(chǎn)水平，解決現(xiàn)有產(chǎn)能瓶頸。

2、研發(fā)中心建設(shè)項目

小熊電器研發(fā)中心建設(shè)項目總投資 0.37 億元，項目建設(shè)周期為 2 年。該項目通過配備一系列先進(jìn)研發(fā)和檢 測設(shè)備，并引進(jìn)一批高級技術(shù)人才，進(jìn)一步加快技術(shù)成果的產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)化速度，夯實公司研發(fā)優(yōu)勢。

3、信息化建設(shè)項目

小熊電器信息化建設(shè)項目總投資 0.43 億元，項目建設(shè)周期為 3 年。項目重點對公司現(xiàn)有信息管理系統(tǒng)進(jìn)行 升級，增加信息管理設(shè)備，提高公司信息化管理能力和各部門之間的信息共享能力。通過搭建營銷業(yè)務(wù)處理中 心(CRM)、產(chǎn)品數(shù)據(jù)管理中心(PLM)、數(shù)據(jù)中樞/業(yè)務(wù)流向管理者系統(tǒng)(ERP)等平臺，打造公司信息化 PC 端和移動 端門戶系統(tǒng)。信息化中心項目的建設(shè)將提升公司營銷、產(chǎn)品、供應(yīng)鏈、財務(wù)管理等業(yè)務(wù)的數(shù)字信息化水平，提 升公司管理水平與運營效率。

六、投資建議與風(fēng)險提示

小家電更新周期短，單品價格低，具備穿越牛熊抵御周期的產(chǎn)品特質(zhì)。對標(biāo)發(fā)達(dá)國家與地區(qū)，國內(nèi)小家電 產(chǎn)品滲透率仍低，增長空間依然廣闊。公司系創(chuàng)新小家電領(lǐng)域翹楚，創(chuàng)意賦能產(chǎn)品領(lǐng)先，“萌系”營銷順應(yīng)年輕 化趨勢；線上銷售持續(xù)領(lǐng)先，線下及外銷市場穩(wěn)步布局，募投加碼產(chǎn)能研發(fā)。我們看好公司獨特產(chǎn)品力、品牌 力帶來的細(xì)分客群及穩(wěn)健業(yè)績，預(yù)計公司 2019-2021 年收入分別為 25.28、30.92、37.37 億元，同比增長 23.9%、 22.3%、20.9%；歸母凈利潤分別為 2.43、3.06、3.67 億元，同比增長 30.9%、25.9%、19.9%，對應(yīng) PE 分別為 37.2X、 29.5X、24.6X，首次覆蓋給予“增持”評級。

（報告來源：中信建設(shè)證券）

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