相關(guān)閱讀延伸：剛剛！依依股份停止收購(gòu)高爺家

在寵物一級(jí)市場(chǎng)普遍尋求“上岸”的當(dāng)下，任何一筆并購(gòu)案的終止，都不僅是兩家企業(yè)的遺憾。

寵匯新知消息，昨日（2月10日）晚間，依依股份（001206.SZ）發(fā)布公告，正式宣布終止收購(gòu)杭州高爺家有好多貓寵物食品有限責(zé)任公司（下稱“高爺家”）100%股權(quán)。

▲ 來源依依股份昨日晚間公告

寵匯新知第一時(shí)間查閱公告發(fā)現(xiàn)，依依股份承諾自終止公告之日起1個(gè)月內(nèi)，不再籌劃重大資產(chǎn)重組。

值得注意的是，早在去年10月，依依股份發(fā)布停牌籌劃收購(gòu)高爺家的公告，彼時(shí)這被視為“ODM巨頭補(bǔ)齊國(guó)內(nèi)品牌短板”的教科書式聯(lián)姻。

但短短四個(gè)月過去，這場(chǎng)被廣泛報(bào)道的百億賽道并購(gòu)案為何會(huì)以“估值未談攏”匆匆劃下句號(hào)？

公告顯示：由于標(biāo)的公司（高爺家）在 “2025年雙十一活動(dòng)中對(duì)貓砂的銷售模式進(jìn)行調(diào)整”，以及 “2025年下半年以來推廣貓糧新品前期投入”。

這兩項(xiàng)動(dòng)作，導(dǎo)致標(biāo)的公司2025年經(jīng)營(yíng)情況與本次交易籌劃期初的預(yù)期發(fā)生一定變化。

雖然交易終止，但 3000萬“誠(chéng)意金”一度彰顯買方?jīng)Q心。

據(jù)最初預(yù)案，這筆資金優(yōu)先用于償還高爺家股東占用資金及銀行貸款。

如今交易告吹，這筆資金將退回。

將時(shí)間拉回到四個(gè)月以前，依依股份作為中國(guó)寵物衛(wèi)生護(hù)理用品龍頭企業(yè)，突然瞄準(zhǔn)一家以流量著稱的D2C品牌，那么，高爺家是什么來頭？

據(jù)悉，高爺家成立于2020年，旗下有兩大品牌，“許翠花”主打植物基貓砂，在2025年“618期間”躍居天貓貓砂品類銷量TOP1；而“高爺家”貓糧則主打“透明化”理念，是國(guó)產(chǎn)寵糧代表性品牌。

▲ 高爺家2023-2024財(cái)務(wù)指標(biāo)，來源依依股份公告

據(jù)依依股份披露，自2023年起，高爺家迎來爆發(fā)式增長(zhǎng)。2024年（未經(jīng)審計(jì)）營(yíng)收4.6億元，相比2023年3.02億元增長(zhǎng)超50%。

放眼全球，傳統(tǒng)制造型企業(yè)收購(gòu)新銳品牌擴(kuò)展商業(yè)版圖的行為并不罕見。

有公開分析認(rèn)為，依依股份收購(gòu)高爺家符合其近年戰(zhàn)略規(guī)劃。

依依股份主營(yíng)寵物尿墊等衛(wèi)生用品，且依賴海外ODM業(yè)務(wù)。

為了應(yīng)對(duì)市場(chǎng)變化，著力從“以犬為主”向“犬貓并重”跨越，并亟須補(bǔ)齊國(guó)內(nèi)自有品牌的短板。

然而從停牌籌劃到交易終止，依依股份還是放棄了。

背后除了標(biāo)的公司在“雙11”期間激進(jìn)的策略調(diào)整外，或與二級(jí)市場(chǎng)對(duì)“盈利質(zhì)量”要求有關(guān)。

▲ 高爺家主營(yíng)品類

高爺家2024年雖然營(yíng)收4.6億元，但凈利潤(rùn)為 1829萬元，凈利率為 3.9%。依依股份習(xí)慣穩(wěn)健利潤(rùn)回報(bào)。

“高營(yíng)收、低利潤(rùn)”財(cái)務(wù)結(jié)構(gòu)，導(dǎo)致雙方在估值邏輯上錯(cuò)位。賣方看重4.6億營(yíng)收背后的高增長(zhǎng)（PS邏輯），而買方看重能否帶來實(shí)打?qū)嵉睦麧?rùn)（PE邏輯）。雙11激進(jìn)投入未能換來預(yù)期利潤(rùn)兌現(xiàn)，估值談判破裂便已注定。

“現(xiàn)階段來看，對(duì)依依股份自身來說，守住現(xiàn)金流或比深耕食品賽道更重要。”一位行業(yè)資深人士告訴寵匯新知，在寵糧賽道內(nèi)卷的現(xiàn)狀下，高爺家也有很大壓力。

觀察主糧發(fā)家的上市公司不難發(fā)現(xiàn)，營(yíng)銷“軍備競(jìng)賽”早已常態(tài)化。如乖寶寵物銷售費(fèi)用率常年維持在15%—20%左右，中寵股份近年來也持續(xù)加大國(guó)內(nèi)品牌投入。

但與上市公司擁有代工業(yè)務(wù)“奶?！碧峁┈F(xiàn)金流不同，新銳品牌每一分新品推廣費(fèi)都在蠶食利潤(rùn)空間。

公告中那句“推廣貓糧新品的前期投入”印證了這一觀點(diǎn)。

即便擁有“許翠花”這一貓砂爆品帶來的流量引流，高爺家為了在貓糧牌桌上持續(xù)站穩(wěn)腳跟，還是要持續(xù)支出營(yíng)銷費(fèi)用。

預(yù)案數(shù)據(jù)顯示，高爺家2024年負(fù)債總額達(dá)到6601萬元，相比上一年翻了三倍不止。以高負(fù)債、高投入換取市場(chǎng)份額的打法，在審計(jì)師面前往往被視為“風(fēng)險(xiǎn)敞口”。

上述說法不無道理。在盡調(diào)窗口期，高爺家對(duì)貓砂銷售模式的調(diào)整導(dǎo)致業(yè)績(jī)波動(dòng)，這種“動(dòng)作變形”嚇退了依依股份。

事實(shí)上，面向國(guó)內(nèi)市場(chǎng)，依依股份也在積極求變。

雖然收購(gòu)終止，但依依股份在公告中提到本次交易終止不會(huì)對(duì)公司生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)造成重大不利影響。

由此可見，依依股份與高爺家交易雖以停止告終，但依依股份尋求“第二增長(zhǎng)曲線”的腳步不會(huì)停止。

另需正視的是，包括高爺家在內(nèi)的眾多新銳品牌正在經(jīng)歷前所未有的考驗(yàn)，一級(jí)市場(chǎng)的“規(guī)模神話”已然遠(yuǎn)去。

如何以健康利潤(rùn)模型應(yīng)對(duì)市場(chǎng)的千變?nèi)f化，才是所有寵物企業(yè)需要考慮的重中之重。